申万宏源2022年春季宏观展望：安全第一，维持稳增长与高质量发展平衡

3月23日，申万在上海通过网络平台举办了以“三十年峥嵘 迈入新经济”为主题的宏源资本市场春季策略会，深入探讨当下热点话题，年春共话时代机遇，季宏共商合作大计。观展会议组织召开了宏观经济、望安维持稳增固定收益、全第资产配置与全球供应链重构、长高数字化、质量金融创新与企业融资、发展稳增长与创新消费等多个专题论坛。平衡其中，申万春季宏观展望报告指出，宏源中国经济发展行稳致远的年春核心逻辑将是安全第一，维持稳增长与高质量发展平衡。季宏

申万宏源宏观团队表示，全球迎来了路径不同但时间相互叠加之大变局，时刻提醒着我们从能源供应到产业链完整度的工业安全、从地产到消费的内需安全、从基建投资稳增长到财政资源高效可持续使用的财政安全、从货币政策适度刺激到汇率维持基本均衡的国际金融安全，都将成为中期视角下中国经济发展行稳致远的核心主线。安全第一的核心逻辑，意味着年内经济政策必须做好刺激短期增长和避免长期失衡风险的精准平衡。对今年经济增长结构的分析比历年的此刻要来的更为重要。

基于四条主线逻辑和相应的详细测算，申万宏源预计，全年实际GDP将同比增长5.3%，季度之间来看预计逐季抬升，二季度起经济呈现趋势性企稳特征，但仍存在一定的长期风险，2023年经济仍有较大的稳增长压力。

在这样的宏观经济背景下，申万宏源提出以下观点：

一、发达国家深陷滞胀泥沼，产业链的“敦刻尔克”召唤出美联储紧缩的“诺曼底”，巨大的全球商品消费需求缺口仍将拉动今年我国出口高增，大幅上修全年我国出口预测，外需拉动稳增长动能或强于市场预期。主要发达国家本土产业链长期退化问题在疫情扰动两年之后尤为突出地显现出来，俄乌冲突进一步加剧了当前全球产业链所面临的“逆全球化”格局，其所导致的原油大宗商品供应短缺风险的提升进一步加剧了美国等发达国家的滞胀局面。有鉴于美联储政策信誉四十年后再次遭受滞胀格局的实质性冲击，为了从更长时间维度内稳定美国经济增长，美联储行将实施更为剧烈的货币紧缩操作，以遏制过热的消费需求，试图在明年三季度左右将核心通胀重新压降至目标以内，维持年内美联储加息七次的预测，在6-7月启动缩表之前，美债收益率和美元指数仍将上行。但美国巨大的商品需求缺口和业已形成的“薪资通胀螺旋”将对中国全年出口增速形成持续的强劲拉动，出口动能的明显弱化可能推迟至22Q4之后才会出现，申万宏源宏观研究团队大幅上修中国出口同比增速预测至15%，这意味着货物和服务净出口对经济增长的拉动作用或可达到0.8个百分点，中国凭借产业链的强大韧性或可再获一年的外需拉动关键时间。

二、财政支出更为积极但采取了更安全的防御性措施，减税退税着力稳定就业和居民收入，而非直接刺激商品消费需求；疫情和防控升级、以及居民购房热情低迷令服务消费雪上加霜，但财政支出仍可通过政府消费形成稍好于去年的稳增长作用，下修居民商品和服务消费增速预测。出口前景的上修意味着年内出台减税以直接刺激消费的必要性显著下降，前期竣工已经开始走弱，22Q2起商品消费增长动能内生性弱化，下调全年社会消费品零售总额同比增速预测至5.0%。疫情近期的升级令全国范围内防控政策强度大幅提升，加之居民购房意愿的低迷令居民消费的金融服务增速也在2022年难以摆脱回落的趋势，我们本次实质性下修全年特别是上半年的居民商品和服务消费增速预测，预计全年对实际GDP增速的贡献合计大幅下降至约1.7个百分点，但更为积极的财政支出有望通过民生类政府消费拉动经济增长1个百分点，稍好于去年，预计最终消费贡献全年增速中的2.7个百分点。

三、地产建安投资尚可支撑，因城施策保需求稳未来。强化绩效导向，基建稳增长适度而不过度。货币政策“加量不降价”有温度的中性。由于施工时间的拉长、以及保竣工措施的逐步落地，我们对今年建安投资并不悲观，22年地产投资仍有望保持1%正增长水平。但当前居民购房积极性不足，购房意愿冷淡，或导致对土地成交和23年地产投资的持续拖累。分化的房地产市场需总量稳定需求，因城施策效果或好于降息等总量刺激手段，政府工作报告也传达这一明确方向，期待因城施策框架下稳定合理刚需政策进一步落实。基建投资的约束不在融资方面，而在于“强化绩效导向”的坚定要求，基建投资稳增长适度但不过度，预计全年狭义基建增速维持在3.0%。预算草案对解决可再生能源发电补贴资金缺口态度积极，公用事业投资或带动全年全口径基建投资增速在6.0%左右。降准降息难解房贷之困，一旦大幅降息，一二线城市改善、投资性需求行将迅速推动新一轮泡沫，而三四线城市则将受到一二线刚需购房的虹吸效应，抛售压力进一步加大，房地产市场系统性风险实际上是提升的。央行上缴利润增加万亿基础货币投放，令年内降准的必要性大幅下降。货币政策可能没有降息降准那么明显，但基础货币的投放是充分保障的。综合分析，我们预计全年固定资产投资同比增长5.0%，全年资本形成对实际GDP同比增长的贡献约1.8个百分点。

综合分析，预计全年实际GDP同比增长5.3%，其中一季度同比5.0%，受服务消费冲击和固定投资实际增速偏弱的拖累；二季度起预计小幅改善，至下半年预计实际投资增速抬升，推动我国实际GDP同比重回5.5%左右。